Tishanskiysdk.ru

Про кризис и деньги
3 просмотров
Рейтинг статьи
1 звезда2 звезды3 звезды4 звезды5 звезд
Загрузка...

Определение стоимости акционерного капитала

Стоимость акционерного капитала. Теории и модели.

Акция –это эмиссионная долговая ценная бумага, закрепляющая за ее держателем права на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов на участие в управлении и на часть имущества оставшегося поле ликвидации.

Акционерный капитал обычно состоит из двух частей: обыкновенной и привилегированной. Такое разделение вполне оправдано, т.к. это связано с различными правами, предоставляемыми его владельцам, уровнем риска, накладываемым на владельцев обыкновенного и привилегированного акционерного капитала, и с затратами на обслуживание этих составляющих.

Как правило, привилегированная часть акционерного капитала характеризуется тем, что имеет фиксированный дивиденд, который в большинстве случаев определяется как % от номинала привилегированной акции, которая и используется как его стоимость.

Наиболее сложным моментом является определение стоимости обыкновенного акционерного капитала. Цена обыкновенного акционерного капитала определяется ожидаемой доходностью акций данной фирмы-эмитента (выпускает). Данная величина является в некоторой степени условной, поскольку прогнозируемая доходность этого вида ценных бумаг может не совпадать с их реальной доходностью.

Существует как минимум 4 подхода для оценки капитала: метод дисконтированных потоков дивидендов(модели Гордона, ускоренного роста и т.п.); применение модели оценки финансовых активов(capm); оценка, базирующаяся на доходности облигаций данного предприятия; использование коэффициента “цена/прибыль” (P/E ratio). Наряду с методом дисконтирования потока дивидендных выплат, для определения цены акционерного капитала широко используется модель CAPM. Преимущество этой модели заключается в простоте расчетов и легкости интерпретации их результатов. Однако для ее полноценного использования необходимо наличие зрелого финансового рынка с хорошо развитой информационной инфраструктурой. Это предполагает наличие финансовых инструментов, реально обеспечивающих доходность, которая может быть определена как безрисковая. Как правило, такими инструментами являются государственные ценные бумаги.

___________________________
Стоимость акционерного капитала

Акционерный капитал обычно состоит из двух частей: обыкновенной и привилегированной. Такое разделение вполне оправдано, т.к. это связано с различными правами, предоставляемыми его владельцам, уровнем риска, накладываемым на владельцев обыкновенного и привилегированного акционерного капитала, и с затратами на обслуживание этих составляющих.

Как правило, привилегированная часть акционерного капитала характеризуется тем, что имеет фиксированный дивиденд, который в большинстве случаев определяется как %% от номинала привилегированной акции, которая и используется как его стоимость.

Наиболее сложным моментом является определение стоимости обыкновенного акционерного капитала. Цена обыкновенного акционерного капитала определяется ожидаемой доходностью акций данной фирмы-эмитента. Данная величина является в некоторой степени условной, поскольку прогнозируемая доходность этого вида ценных бумаг может не совпадать с их реальной доходностью.

Строго говоря, акционерный капитал с одной стороны, принадлежит фирме как экономическому субъекту, а с другой стороны, ранее являлся собственностью акционеров и был привлечен на определенных условиях, зафиксированных учредительными документами. В отличие от иных источников финансирования, наличие уставного капитала не налагает на фирму столь жесткие обязательства по выплате дохода, как при использовании привлеченных и заемных средств, однако это не освобождает его от обязательств перед акционерами по обеспечению определенного уровня доходности своих акций.

Стоимость акционерного капитала может определяется различными методами. В качестве примера рассмотрим два из них.

Capital Asset Pricing Model — CAPM.

Основная идея данного метода состоит в том, что доходность любого вида активов и финансового инструмента можно определить как доходность безрисковых инструментов плюс премия за риск, связанный с данным видом активов. Из этого следует, что чем выше доходность активных операций, тем больший риск с ними связан. Если рассматривать акционерный капитал с позиций держателей акций, то он представляет собой некоторую совокупность однородных финансовых инструментов, доходность которых можно определить указанным методом. В соответствии с данным методом стоимость акционерного капитала определяется по формуле [1]:

где К — цена акционерного капитала, равная требуемой доходности акций компании;

Кбр — доходность безрисковых инструментов;

Кср — средний показатель доходности акций для группы компаний;

b — бета-коэффициент рассматриваемого акционерного капитала (рассматриваемых акций), который рассчитывается по следующей формуле:

sср2 — дисперсия показателя доходности акций рассматриваемой группы компаний.

На первом этапе определяется доходность безрисковых финансовых инструментов, в качестве которых в странах с развитой экономикой можно принять государственные ценные бумаги, при этом необходимо учитывать срок обращения государственных ценных бумаг, он должен быть максимально приближен к сроку получения доходов от планируемой инвестиционной деятельности и не может быть меньше периодичности начисления и выплат дивидендов акционерам.

В российских условиях доходность по государственным ценным бумагам для оценки доходности безрисковых финансовых инструментов применять невозможно, т.к. практически все они подверглись новации после кризиса осенью 1998 года и не являются безрисковыми. Для целей оценки безрисковой ставки в России рекомендуется использовать следующие показатели [6]:

показатель рентабельности операций на рынках сравнительно безрисковых (опирающихся на емкий спрос) товаров и услуг, где отечественная экономика уже успела интегрироваться в мировые рынки этих товаров и услуг (т.е., где открытый по ним для импорта конкурентный внутренний рынок сочетается с активным экспортом тех же товаров и услуг за рубеж); фактическая доходность на этих рынках тогда отразит как давно стабилизировавшуюся в в промышленно развитых странах мира реальную ставку процента (на уровне 3-5%), так и современную специфику эффективности относительно безрисковых капиталовложений в отечественной экономике;

показатель рыночной ставки доходности по краткосрочным государственным облигациям, до погашения которых остался достаточно небольшой срок (в пересчете на требуемый более длительный период оценки) — имея в виду, что достаточно короткий срок обращения таких ценных бумаг инфляция и российские риски уже оказывают сколь — либо значительного влияния.

Второй этап включает процедуру расчета коэффициента, который призван отражать степень риска, связанную с акциями данной фирмы. Согласно модели степень риска выражается через коэффициент b или бета-коэффициент. Базовая концепция бета-коэффициента предполагает сравнение динамики курса изучаемой фондовой ценности с динамикой показателей, характеризующих состояние фондового рынка в целом (индексами). Бета-коэффициент выражается в абсолютных числах и считается равным единице, если динамика курса изучаемых акций совпадает с изменениями фондовых индексов. Если курс акций изменяется более резко, чем показатель рынка, то бета-коэффициент имеет значение больше единицы в зависимости от размера отклонений. И наоборот, если курс акций изменяется медленнее, чем значения фондовых индексов, бета-коэффициент будет меньше единицы.

В отечественной практике для расчета рисковой премии можно использовать тот же подход с некоторыми модификациями [15]. В связи с отсутствием системы показателей, характеризующих состояние фондового рынка, а также, поскольку этот рынок оказывает не столь значительное влияние на состояние экономики в целом и каждого экономического субъекта в отдельности, в качестве показателя средней доходности ценных бумаг следует выбрать усредненный показатель доходности акций (доход на 1 денежную единицу номинала) для группы компаний (банков). Данный показатель можно получить из таблицы рейтингов, составленных по различным методикам, включающим достаточно обширную информацию по наиболее крупным компаниям, как в готовом виде, так и путем вычисления, используя данные о размерах капитала и чистой прибыли.

Используя подход, изложенный выше можно рассчитать степень риска, связанную с акциями компаний А, В и С. Одновременно с ростом показателя средней доходности акций ряда компаний на 10 пунктов (с 10 до 20) доходность акций компании А увеличилась на 20 пунктов, а компании В — на 10 пунктов, компании С — на 7 пунктов. Следовательно, компания А характеризуется наибольшей вероятностью изменения показателя доходности акций, компания С является наиболее инертным, а состояние компании В изменяется теми же темпами, что и группа компаний в среднем.

В связи с этим коэффициент риска для компании А будет равен 2.0 (20/10), для компании В — 1.0 (10/10), для компании С — 0.7 (7/10).

Дальнейшие действия по определению цены акционерного капитала следующие. Используя ставку доходности безрисковых финансовых инструментов, среднюю рентабельность акционерного капитала компаний и коэффициент риска, вычисляем показатель цены акционерного капитала по формуле, указанной выше.

Метод определения цены акционерного капитала с помощью модели CAPM является достаточно точным и обоснованным с финансовой точки зрения. При использовании этого метода ясно прослеживается зависимость показателя цены капитала от ряда факторов, а значит, существует возможность количественно оценить указанные влияния. Тем не менее, данный метод имеет и слабые стороны. Для инвестиционного анализа характерно противоречие между исходными данными, определенными для текущего момента, и результатами, относящимися к будущим периодам. В нашем случае, рассчитывая цену акционерного капитала, мы применяем показатели прошлых или текущего периодов, при этом делается прогноз на срок выше года. Это неизбежно уменьшает точность и достоверность расчетов. Кроме того, метод основан на предположении о зависимости цены капитала от внешних факторов, к которым относятся доходность государственных ценных бумаг и средняя рентабельность капитала группы компаний, а значит результаты анализа также условны.

Читать еще:  Пути увеличения капитала

Оценка стоимости акционерного капитала по методу чистой текущей стоимости.

Для определения стоимости капитала можно использовать метод чистой текущей стоимости [4]. Основная идея этого метода состоит в том, что акционер, приобретая одну или несколько акций компании, рассчитывает получить доход в виде дивидендов. Таким образом, текущая рыночная цена акций представляет собой современную стоимость потоков выплат дивидендов дисконтированных по ставке, равной цене акционерного капитала и выражается следующим образом:

где P0 — текущая рыночная цена акции;

D(t) — сумма выплачиваемых дивидендов в году t;

Как — стоимость акционерного капитала.

Количество слагаемых в сумме определяется точностью прогноза, используемого оценщиком при прогнозировании. В мировой практике принято строить прогноз на 5 лет (в российских условиях 3 года).

В случае если предполагается постоянный и равномерный рост суммы дивидендов, то величина текущей рыночной цены акции может быть представлена в виде:

где g — темп роста выплат дивидендов.

Из указанного выражения получаем значение цены акционерного капитала:

Как=D(1)/(P0+g); то есть стоимость капитала зависит от текущей доходности акций и темпа роста выплат.

Из перечисленных факторов наиболее точным является рыночная цена акции в текущем (истекшем) году, поскольку для этого года определены все финансовые показатели. Сумму дивидендов, подлежащую выплате в следующем году определить достаточно сложно, особенно в условиях инфляции, поэтому данный показатель вносит в расчеты элемент условности.

Темп роста выплат дивидендов является прогнозной величиной, которая основывается на данных анализа эффективности инвестиционных проектов. Если инвестиционная деятельность компании будет прибыльной, то при прочих неизменных условиях, будет увеличиваться размер выплачиваемых дивидендов. А значит, внутренняя норма доходности избранного инвестиционного проекта будет показателем роста выплат дивидендов.

Оценка акционерного капитала

Сущность стоимости акционерного капитала

Оценка капитала направлена на определение его стоимости или цены или затрат на капитал, представляющей собой норму прибыли, ожидаемую инвестором от своих инвестиций в контексте рисков, связанных с инвестированием средств. Каждый из видов вложения средств (в отношении акционерного капитала, это вложения в обыкновенные акции, в привилегированные акции или в их комбинацию) имеет определенную стоимость.

Акционерный капитал – собственный капитал акционерного общества, равный разности его совокупных активов и обязательств.

Модель оценки долгосрочных активов как основа оценки акционерного капитала

Для оценки стоимости акционерного капитала используется модель оценки долгосрочных активов, основанная на предположении о том, что альтернативная стоимость акционерного капитала находится в зависимости от сложившихся на рынке ставок и степени риска вложений в анализируемую организацию. Последний показатель представляет собой сложный объект оценки, в связи с чем при расчетах применяется относительный показатель, характеризующий соотношение риска вложений в определенную организацию в сравнении со средним показателем на рынке.

Готовые работы на аналогичную тему

Построение модели оценки долгосрочных активов предусматривает несколько этапов:

  • Первый этап: определение ставки доходности для безрисковых активов (в относительном понимании), в качестве которых могут рассматриваться государственные ценные бумаги, например, векселя Сбербанка России.
  • Второй этап: расчет среднего по рынку показателя доходности. При определении данного показателя во внимание принимается размер премии за рыночный риск, рассчитываемый как разность среднего по рынку показателя доходности и показателя доходности безрисковых активов.
  • Третий этап: оценка фактора риска, обозначаемого как Х. инвестиции в анализируемую организацию оцениваются в сравнении со средним уровнем риска на рынке. Диапазон варьирования данного показателя ограничен значениями от 0,5 до 1,5.

Расчет стоимости акционерного капитала выполняется по формуле:

где $Сак$ – стоимость акционерного капитала, %;

$Дба$ – доходность безрисковых активов, %;

$Пр$ – размер премии за риск, %.

В свою очередь, размер премии за рыночный риск определяется по формуле:

Задай вопрос специалистам и получи
ответ уже через 15 минут!

где $Дср$ – средняя по рынку доходность, %;

$Х$ – уровень фактора риска.

Проиллюстрируем рассмотренный метод оценки акционерного капитала конкретным примером.

Допустим, что доходность безрисковых активов составляет $7$%, средний показатель доходности по рынку – $11$%, а фактор риска для конкретной организации составляет 1,2.

Размер премии за рыночный риск составляет:

$Пр = (11 — 7) · 1,2 = 4,8$%.

Стоимость акционерного капитала в этом случае составляет:

$Сак = 7 + 4,8 = 11,8$%.

Средневзвешенная оценка акционерного капитала

Оценка акционерного капитала также может осуществляться с помощью средневзвешенного показателя WACC, определяемого для акционерного капитала как произведение его удельного веса (в долях единицы) в общей величине капитала и его стоимости, определенной в соответствии с моделью оценки долгосрочных активов.

В продолжении ранее рассмотренного примера допустим, что абсолютная величина акционерного капитала составляет $6000$ тыс. руб. при общей величине капитала – $13000$ тыс. руб. В этом случае удельный вес акционерного капитала в общей сумме капитала составит $0,4615 · (6000 / 13000)$. Тогда, средневзвешенная оценка акционерного капитала составит:

$WACCак = 0,4615 · 11,8 = 5,4$%.

Оценка акций организации

Оценка акционерного капитала может основываться на оценке акций организации, выступающих не в качестве источника формирования доходов в виде дивидендов, а в качестве объекта купли-продажи, способного приносить доход в виде разности цен продажи и приобретения.

Оценка акционерного капитала, основанная на оценке стоимости акций, предусматривает изучение таких показателей как:

  • рыночная стоимость акции;
  • балансовая стоимость чистых активов, определяемая как разность стоимость активов и обязательств организации;
  • структура активов и обязательств;
  • чистая прибыль;
  • размер выплачиваемых дивидендов;
  • показатели эффективности деятельности организации и т.д.

Денежное выражение перечисленных факторов в определенном смысле представляет собой стоимость акционерного капитала. Причем комбинация данных факторов формируется различным образом для отдельных организации в зависимости от приоритетности того или иного фактора. В результате оценка акционерного капитала может меняться в зависимости от того, какому фактору отдели предпочтение при проведении оценки. Кроме того, имеют значение и различные виды стоимости, например, балансовая или рыночная.

Так в случае продажи организации может использоваться любая из возможных оценок или же их комбинация в рамках достигнутой договоренности, однако в том случае, если продажа не предполагается, наибольшую полезность имеет оценка акционерного капитала организации за определенный период времени, а не на конкретный момент.

В этом случае оценка акционерного капитала может базироваться на одном из следующих подходов:

  • по данным бухгалтерского учета и бухгалтерской отчетности о сумме полученной по результатам деятельности прибыли;
  • по данным прогнозных и фактических значений потоков денежных средств.

Основным источником оценки акционерного капитала выступает бухгалтерская отчетность организации, по данным которой стоимость акционерного капитала, как уже отмечалось, равна разности балансовой оценки стоимости активов и величины обязательств. Балансовая оценка акционерного капитала, полученная по данным бухгалтерской отчетности, может существенно отличаться от рыночной оценки, зависящей от спроса на акции организации, а также результатов ее деятельности, дополнительной эмиссии акций и т.д.

Так и не нашли ответ
на свой вопрос?

Просто напиши с чем тебе
нужна помощь

Рыночная стоимость акционерного капитала

Рыночная цена акционерного капитала представляет собой совокупную стоимость всего количества размещенных обыкновенных акций компании. Другими словами, она представляет собой финансовый показатель, альтернативный стоимости акционерных инвестиций.

Величина этого показателя соответствует тому уровню доходов, который инвестор ожидает получить, вкладывая денежные средства в обыкновенные акции предприятия с учетом возможных рисков. Определить их доходность непросто, поскольку она состоит из дивидендов будущих периодов и предполагаемого роста их рыночных цен.

Размер дивидендов зависит от результата деятельности предприятия и заранее неизвестен, но спрогнозировать его возможно. Для этого применяют показатель требуемой нормы прибыли согласно ожиданиям инвестора. В отличие от дивидендов, рост цены акции предсказать с некоторой приемлемой точностью достаточно сложно.

Читать еще:  Индекс капитальных вложений

Для того чтобы определить цену акционерного капитала специалисты пользуются тремя основными моделями расчета:

  • САРМ — анализ уровня прибыльности финансовой доли активов.
  • Метод Гордона – дисконтирование потоков денежных средств.
  • Анализ доходности ценных бумаг с учетом рисковой премии.

Все они допускают некоторые погрешности при расчетах. Но самым популярным является первый, несмотря на присутствие в нем большого количества условностей и недостатков.

Оценка финансовой доли активов

Метод CAPM, расшифровывающийся как сapital asset pricing model, — в доступной форме демонстрирует взаимосвязь между прибыльностью активов и теми рисками, которые напрямую с ними связаны. Она утверждает, что цена собственного капитала соответствует сумме доходности без риска и надбавки за риск:

Rf – доходность акций без риска, сравнимая со ставкой процентов по государственным облигациям, сроком действия 20 лет;
β – бета-показатель предприятия;
Rm – средняя величина ожидаемой доходности всего портфеля.

Логика САРМ состоит в следующем. Акционеры, инвестируя средства в активы предприятия, требуют от него уровня доходности, сопоставимого с безрисковым, который причитался бы им от инвестиций в облигации, выпущенные государством. Именно поэтому для привлечения инвестиций используется надбавка, способная компенсировать возникающие риски, так называемая премия за риск вложений в акционерный капитал. Рассчитывается она, как разница между необходимой прибыльностью портфеля и доходностью без риска.

Если умножить величину премии за риск на бета-показатель, можно получить размер надбавки за связанный с владением определенным количеством акций риск. Бета демонстрирует отношение стоимости ценной бумаги к ее усредненной величине и являет собой критерий определения дохода на конкретную акцию по сравнению со средним показателем дохода ценных бумаг на фондовом рынке.

Метод САРМ утверждает, что основное влияние на курс акций оказывает движение фондового рынка, тот самый рыночный риск. САРМ способен учесть индивидуальные особенности определенной компании с помощью показателя бета. Именно он выявляет отношение рискованности акций предприятия по отношению к общему фондовому рынку.

Основные показатели САРМ
  • Безрисковая ставка. Этот показатель демонстрирует величину процента от прибыльности ценных бумаг, не зависящей от риска дефолта. К ним можно отнести любые бумаги, эмитированные государством. Для целей определения показателя безрисковости предприятия используют облигации, выпущенные на 10-ти или 20-летний срок.
  • Рыночная премия за риск. Этот показатель является разницей между показателем требуемой рыночной доходности всего портфеля и безрисковой процентной ставки. В процессе расчетов используется историческое, а не текущее значение этого показателя, так как связь между прибыльностью фондового рынка и безрисковой доходностью носит длительный стабильный характер. В Великобритании и Америке для расчета надбавки за риск чаще всего принимается 4 или 6 процентов от доходности облигаций, выпущенных государством. Иногда, в период роста рынка некоторые инвесторы прибегают к излишнему оптимизму, что может привести к искусственному уменьшению надбавки, сокращая ее до 3 или даже 2 процентов.
  • Бета показатель. Показывает отношение доходности конкретной акции к общей доходности всего портфеля. Если бета равна 0, доход акций не меняется от движения рынка. При бета, равной 0,5, акция несет умеренный риск, отзываясь на движение рынка лишь половиной своей цены. Бета, соответствующая 1,0, показывает, что акция полностью зависима от движения рынка. Если бета равна 2,0, акция вдвойне реагирует на показатели рынка.

Как найти стоимость предприятия и стоимость акционерного капитала?

Среди инвесторов, а в особенности среди приверженцев подхода value investing (инвестирование в стоимость) очень распространены различные мультипликаторы, которые представляют собой отношение показателей прибыли/дохода к стоимости.

Скоро я расскажу о том какие показатели существуют и используются различными инвесторами, какие из них я считаю наиболее полезными, а какие должны скорее остаться в истории.

Но начать я хочу с определений, которые очень часто путают — стоимости компании (Enterprise value, EV) и стоимости акционерного капитала (Equity value) и их отличий.

Что такое стоимость компании?

Одной из основных концепцией в оценке стоимости компании является понятие — Стоимость компании (Enterprise value, EV) .

Согласно общепринятой теории, стоимость компании, как и стоимость других активов, оценивается с помощью дисконтирования (приведения) будущих денежных потоков к текущему моменту времени.

Так, большинство предприятий финансируют свою деятельность не только за счёт собственного, но и за счёт заемного капитала, то часть будущих денежных потоков бизнеса идет не в карман акционерам, а на выплату процентов по кредитам и погашение долга.

Таким образом, стоимость компании, определяемая дисконтированием денежных потоков, содержит в себе не только стоимость акционерного капитала, но и стоимость долга компании. Формула для расчёта EV по рыночным данным в упрощённом варианте следующая:

EV = Рыночная стоимость акционерного капитала + Рыночная стоимость долга — Денежные средства в распоряжении компании

где Рыночная стоимость акционерного капитала (Equity value) определяется путём умножения рыночной цены акции (P) на количество акций в обращении (N).

Equity value = P * N

Таким же образом определяется рыночная стоимость долга, если весь долг предприятия состоит из облигаций, обращающихся на рынке. Для упрощения, или в случае отсутствия у компании облигационных займов, в качестве стоимости долга можно взять сумму долгосрочных и краткосрочных кредитов и займов компании согласно последней бухгалтерской отчетности компании.

Долг за вычетом денежных средств компании известен как чистый долг (Net Debt).

С учётом использования термина Чистый долг формулу EV можно представить в самой известной форме:

EV = Стоимость акционерного капитала (Equity value) + Чистый долг (Net Debt)

Исходя из этой формулы, получается, что чтобы оценить стоимость акционерного капитала нужно найти стоимость предприятия (EV) и вычесть из неё Чистый долг.

Вернемся к пониманию определения стоимость компании . Сейчас, у вас, скорее всего, возникло несколько вопросов. К примеру, «Почему это какой-то долг участвует в стоимости компании?» или «Почему мы вычитаем денежные средства когда находим стоимость?».

Для понимания предлагаю рассмотреть это понятие на примере.

Пример: У вас есть предприятие, которое приносит вам ежегодно 1 млн. руб. денежного потока. Для расширения деятельности вы решили взять в кредит 3 млн. руб. С учётом расширения деятельности денежный поток компании увеличился до 1,5 млн. руб. в год. Но также появилась необходимость в выплате процентов в размере 0,3 млн. руб. в год. Сейчас у вашего предприятия на счету 1 млн. руб.

Вопрос: Какой денежный поток использовать, чтобы найти стоимость предприятия, а какой чтобы найти стоимость ваших акций?

Ответ: Из примера мы видим, что денежный поток компании составляет 1,5 млн. руб. При этом вы получаете не все 1,5 млн. руб., а денежный поток за вычетом процентов. Получается, что пока у компании остаются заемные средства, денежный поток генерируемый компанией будет частично идти на выплату процентов по кредиту (0,3 млн. руб.), а частично в вашу пользу.

Для нахождения стоимости предприятия вы должны использовать денежный поток без вычета процентов (1,5 млн. руб.), а для нахождения стоимости своих акций — денежный поток после вычета процентов (1,5 млн. руб. — 0,3 млн. руб. = 1,2 млн. руб.).

Но что вы можете сделать, чтобы получать 1,5 млн. руб. полностью? Вы можете внести 3 млн. руб. на счёт компании и полностью погасить кредит. Тогда вы будете получать полный денежный поток компании, и стоимость ваших акций будет равняться стоимости предприятия.

Также для погашения кредита вы можете использовать свободные деньги на счету компании. Именно поэтому в формуле EV участвует не просто долг, а чистый долг компании.

Почему важно понимать разницу между показателями EV и Equity value?

Потому что данные показатели стоимости необходимо сравнивать с соответствующими им показателями дохода.

К примеру, EBITDA, или прибыль до вычета налогов, процентов и амортизации, исходя из определения, содержит в себе прибыль, которая направляется на выплату процентов по долгу, то есть корректным соотношением будет EV/EBITDA , а не Equity value/EBITDA.

Напротив, EPS , или чистая прибыль компании на одну акцию, для расчета которой уже вычтены проценты по долгу, распределяется акционерам. Соответственно, корректным соотношением будет P/EPS или Equity value/Чистая прибыль , но не EV/Чистая прибыль.

Читать еще:  В счете движения капитала отражаются

EV для группы компаний (холдинга)

Большинство крупных мировых и в том числе российских компаний осуществляют деятельность, как группа компаний, где есть основная компания, которая выпускает акции, обращающиеся на бирже, а также дочерние компании, которыми владеет основная компания.

Логично, что акционеры основной компании, также, косвенно являются акционерами её дочерних компаний и могут претендовать на их прибыль.

Поэтому общемировой практикой является подготовка консолидированной отчётности, которая показывает результаты работы не только основной компании, но и вместе с ней результаты работы её дочерних компаний.

Но часто основная компания владеет своими дочерними компаниями, не на 100%. Получается, что часть прибылей этих компаний не принадлежит основной компании и её акционерам. Но в консолидированной отчётности содержатся итоги группы, подразумевающие 100% владение всеми дочерними компаниями.

Для решения этого вопроса был придуман термин Неконтролирующие доли участия или Minority Share/Minority Interest . Поэтому, в отчете о прибылях и убытках по МСФО чистая прибыль холдинговой компании в итоге разделяется на чистую прибыль акционеров материнской компании и чистую прибыль, приходящуюся на неконтролирующие доли участия. Также, одноименную строку можно найти в балансе. Она показывает часть активов группы, относящуюся к этим участникам.

Как это влияет на формулу расчёта EV?

Как мы уже выяснили, часть прибыли группы приходится на неконтролирующие доли участия. Соответственно, по аналогии с долгом, который также участвует в некоторых показателях прибыли, таких как EBIT и EBITDA, Minority Share также является участником в этой прибыли, а значит, часть стоимости предприятия относится к Minority Share.

Таким образом, стоимость предприятия (EV) делится между акционерами основной компании (Equity value), владельцами долга (Net Debt) и, наконец, неконтролирующим долям участия или миноритарным акционерам дочерних компаний (Minority Share).

EV = Equity value + Net Debt + Minority Share

В некоторых случаях эффект прибавления Minority Share для нахождения EV может быть несущественным, но иногда он может быть более, чем ощутимым.

В следующей статье я подробнее расскажу о том какие показатели прибыльности корректно использовать для оценки стоимости предприятия и для оценки стоимости акционерного капитала, а также какие из них на мой взгляд наиболее полезные.

Стоимость собственного капитала для непубличных компаний

Теория оценки стоимости собственного капитала на развивающихся рынках

Ставка дисконтирования является ключевым параметром для оценки инвестиционных проектов предприятия. Использование некорректной ставки дисконтирования может привести к ошибкам при принятии инвестиционных решений.

В корпоративных финансах в качестве ставки дисконтирования используется средневзвешенная стоимость капитала (WACC, Weighted average cost of capital). WACC рассчитывается по следующей формуле:

Где,
Re – стоимость собственного капитала
Rd – стоимость заемного капитала
We – доля собственного капитала в структуре капитала компании
Wd – доля заемного капитала в структуре капитала компании
T – ставка налога на прибыль.

В данной статье, речь пойдет о методике расчета стоимости собственного капитала. Стоимость собственного капитала рассчитывается на основе модели оценки долгосрочных активов (CAPM, capital asset pricing model), которая была предложена У. Шарпом (Sharpe, 1964).

Модель САРМ говорит о том, что ожидаемая доходность инвестора складывается из 2х компонентов: безрисковой ставки доходности (Rf) и премии за риск инвестирования в акционерный капитал (ERP). Сама же премия за риск корректируется на систематический риск актива. Систематический риск обозначается коэффициентом бета (b). Таким образом, если коэффициент бета больше 1, это означает, что актив представляется более рисковым, чем рынок, и тем самым ожидаемая доходность инвестора будет выше. Ну, а если коэффициент бета меньше 1, это означает, что актив представляется менее рисковым, чем рынок, и тем самым ожидаемая доходность инвестора будет ниже.

Ниже представлена формула САРМ:

Где,
Rf – безрисковая ставка доходности
b – бета коэффициент (систематический риск)
ERP – премия за риск инвестирования в акционерный капитал

Возникает закономерный вопрос, как использовать модель САРМ для российских непубличных компаний, и какие данные использовать в формуле.

Переиро в своей книге (Pereiro, 2002) выделяет глобальный САРМ и локальный САРМ, где страновой риск не корректируется на систематический риск, однако Дамодаран в одной из своих работ (Damodaran, 2011) говорит о том, чтострановой должен корректироваться набета коэффициент.Лимитовский в своей книге (Лимитовский, 2008) приводит обе методики корректировки странового риска.Таким образом, можно говорить о 3х подходах для расчета стоимости собственного капитала для компаний из развивающихся рынков (см. диаграмму).

Подходы расчета САРМ для развивающихся рынков:

Глобальный САРМ. Данный подход базируется на следующем предположении: высокая взаимозависимость и интеграция финансовых рынков, а также возможность инвестора из любой точки мира совершать транзакции на любых рынках с минимальными транзакционными издержками приводит к диверсификации странового риска.

Таким образом, формула расчета стоимости собственного капитала выглядит следующим образом:

Где,
RfG – глобальная безрисковая ставка доходности
bLG — бета коэффициент для компаний из развивающихся рынков, рассчитанный по отношению к глобальному рынку
– премия за риск инвестирования в акционерный капитал

Локальный САРМ (страновой риск корректируется набета коэффициент). Сторонники данного подхода предполагают, что страновой риск нельзя диверсифицировать, однако размер странового риска зависит от отрасли.

Таким образом, формула расчета стоимости собственного капитала выглядит следующим образом:

Где,
RfG — глобальная безрисковая ставка доходности
bLL — бета коэффициент для компаний из развивающихся рынков, рассчитанный по отношению к локальному рынку
– премия за риск инвестирования в акционерный капитал
C – премия за страновой риск

Локальный САРМ (страновой риск не корректируется набета коэффициент). Сторонники данного подхода предполагают, что страновой риск нельзя диверсифицировать и для всех отраслей присущ одинаковый страновой риск.

Таким образом, формула расчета стоимости собственного капитала выглядит следующим образом:

Где,
RfL локальная безрисковая ставка доходности. Рассчитывается, как RfG+C
RfG — глобальная безрисковая ставка доходности
bLL — бета коэффициент для компаний из развивающихся рынков, рассчитанный по отношению к локальному рынку
– премия за риск инвестирования в акционерный капитал
C – премия за страновой риск

Давайте разберемся, что означает глобальная безрисковая ставка доходности. Глобальная безрисковая ставка доходности – это доходность по такому финансовому инструменту, который доступен инвесторам со всего мира и что очень важно данный инструмент должен быть очень ликвидным и получение дохода должно быть гарантировано мировой державой.

В настоящее время к такому инструменту можно отнести государственные облигации США, Германии, Англии и Швейцарии. Получается, лишь на основе вышеуказанных валют можно изначально рассчитать стоимость собственного капитала. Следовательно, глобальный САРМ не позволяет рассчитать стоимость собственного капитала непосредственно в рублях. Позже в статье будет дана методика перевода стоимости собственного капитала из одной валюты в другую.

Локальная безрисковая ставка доходности включает в себя глобальную безрисковую ставку и страновой риск. Таким образом, локальная безрисковая ставка может быть рассчитана как в долларах, так и в национальной валюте. Получается, лишь локальная САРМ, где страновой риск не корректируется на систематический риск, позволяет рассчитать данный коэффициент в локальной валюте.

Как можно заметить, во всех трех подходах используется одинаковая премия за риск инвестирования в акционерный капитал. Почему? Во-первых, премия за риск инвестирования в акционерный капитал не зависит от инфляционных ожиданий, так номинальная ERP равна реальной ERP.

Где,
i – ожидаемая инфляция

Во-вторых, мы считаем, что премия за риск инвестирования в акционерный капитал является универсальным для всех инвесторов. Таким образом, если ERP не зависит от инфляционных ожиданий и она универсальна, то c некоторыми допущениями корректно использовать ожидаемую ERP для рынка США для российских компании, так как американский рынок является наиболее ликвидным диверсифицированным рынком в отличие от рынков других стран. Хотя более точным представляется расчет ожидаемой ERP по индексу MSCIWorld.

Ниже в таблице представлено подробное описание методик расчета каждого члена уравнения САРМ в долларах или рублях.

Подходы расчета САРМ для развивающихся рынков

Ссылка на основную публикацию
Adblock
detector